lördag 21 augusti 2021

Uppföljning av kvartalsrapporter i Azelio och Minesto

I veckan kom de kvartalsrapporterna för det andra kvartalet i mina två största innehav Azelio och Minesto. Azelio har också fått sin första något större order. Det är semester med sol och bad men följer vanan trogen upp. Eftersom semester prioriteras skriver jag av bekvämlighet samman allt i ett snabbt inlägg. 

I företag som dessa på väg in i kommersiell fas där de ännu inte går med vinst och har högst begränsade utgifter är rapporterna inte lika intressanta som i etablerade bolag. Det kommer sällan överraskningar då dessa måste gå ut i ett separat pressmeddelande omgående, precis som Azelio gjorde med sin order i torsdags. Däremot tycker jag att det är viktigt att följa upp kostnadskontrollen och VD-ordet brukar ge en relevant uppdatering om hur företaget ser på verksamheten för de kommande kvartalen (Azelios VD har även kommenterat rapporten i en videosänd intervju, länk här).

Sedvanlig disclaimer! Azelio och Minesto gör i nuläget ingen vinst och har begränsade intäkter. Det innebär att det är volatila aktier förenade med hög risk där du löper risk att förlora kapital. I synnerhet om du har ett kort perspektiv, min tidshorisont på investeringen är minst 5-10 år från start i bägge företagen och jag investerar inte pengar som jag kan behöva under den tidsperioden. 

Detta inlägg ska inte läsas som finansiell rådgivning eller rekommendation. Det är endast en sammanställning och personlig reflektion över information företagen gick ut med samt Paretos kommentar. Jag äger aktier långsiktigt i bägge företagen, som är mina två största innehav. Även om jag eftersträvar att vara kritisk är mitt perspektiv aktieägarens. Gör därför alltid din egen analys. 

Villkorad order i Azelio

En milstolpe som jag har väntat på i Azelio är den första kommersiella ordern. Nu ska noteras att Azelio redan har någon symbolisk order i det lilla formatet men torsdagens pressmeddelande om en order från egyptiska Engazaat Development om 20 enheter (260 kW), vilka ska användas i ett projekt för hållbart jordbruk, är den första något större ordern. Jag noterar att detta är ännu ett relativt svårbedömt företag på en "svårare" marknad med en relativt diffus verksamhet (med detta menar jag att kundrisken är något högre än om man skulle sälja till ett väletablerat företag i t.ex. Sverige, Tyskland eller USA). 

Ordern uppges ha ett värde på 1,5 miljoner USD (cirka 13 miljoner kronor). Den är dock villkorad av den pågående tekno-ekonomiska genomförbarhetsstudien för projektet. Samtidigt går Azelio in och delfinansierar halva ordern.

Det är rätt vanligt att företags första ordrar har den här typen av upplägg när de ska etablera en ny teknik där kund ännu inte har sett den i full drift över längre tid. Sådana här tidiga projekt blir viktiga referensprojekt då data från dessa projekt kan delas med andra kunder med vilka man redan har samarbetsavtal. Ett annat exempel är Swedish Stirling som har ett liknande upplägg för sin första kund. Jag ser det därför inte i sig som ett problem. Däremot bör man samtidigt vara medveten om att Azelio tar en väsentlig egen kostnad i projektet. Det här är också relativt vanligt då man är mån om att få det rätt från start genom mer aktiv involvering. Samtidigt innebär det att intäkten i det korta perspektivet blir lägre vilket kräver viss vaksamhet för det fall ordervillkoren inte skulle falla ut enligt plan. Men det innebär också att Azelio i det specifika projektet kan få in lite mer intäkter på längre sikt.

Även om det finns en risk i en villkorad order är det bättre än ingen order varför risken ändå måste anses ha minskat något jämfört med i onsdags. Det jag har haft mest svårt för med Azelio är den väldigt offensiva retoriken från ledningen där man pratar om ett extremt stort intresse för produkten, undertecknar en rad detaljerade samarbetsavtal (MoU) där man bryter ned precis hur mycket som planeras levereras under första lilla installationen 2021 för att successivt skala upp kommande år. Sedan när det blir dags att starta produktion väljer man att göra det med andra kunder än de som, sett till MoU, man annars hade antagit var de prioriterade kunderna. Inte minst då man hade specificerat produktionsmål, inklusive för 2021, i ett par större MoU. Nu ger VD en rimlig förklaring till detta i att pandemin har försvårat och försenat möjligheten på vissa avlägsna marknader. Det är helt enkelt mer kostsamt att starta första fasen under dessa omständigheter jämfört med vad som initialt bedömdes. Det är också något jag tidigare har varit inne på. Jag finner det lite märkligt och oroande men tror i utgångspunkt fortfarande att vi kommer få se fler konkreta orders under hösten. Men jag vill se MoU från de parter där man har produktionsmål omvandlas till orders med samma produktionsmål under hösten eller senast tidigt nästa år.

Produktionsstart i september

Azelio bekräftar nu att produktionen startar i september och trimmas in under hösten, initialt med lite lägre volymer. Detta är dock normalt då man vill se att allt fungerar i produktionskedjan, inklusive ett 70-tal underleverantörer, innan man skalar upp full produktion.

Azelio säger vidare att de kommer leverera "ett eller två 100 kW eller större projekt under 2021". Jag tycker det är klokt i detta läge att tona ned förväntningarna något men hur som helst kommer de igång. 100 kW är också i linje med indikerade mål i de MoU där parterna indikerade en flerstegsplan.

VD skriver i rapporten om hur företaget har rekryterat säljare på flera nyckelmarknader och ett acceleratorprogram finns tillsammans med Energimyndigheten.

God soliditet men ökade utgifter förutsätter att tidsplanen för 2022 håller

Också Azelio har en god soliditet på 87 procent men till skillnad från Minesto har Azelio också höga utgifter. Både utgifterna och förlusten fördubblas jämfört med samma kvartal föregående år. Detta är dock förväntat då företagets utgifter ökar för att starta produktion och etablera projekt på andra kontinenter de kommande kvartalen. Min bedömning är att kassan borde räcka över 2022 för att genomföra vad som är planerat i MoU och börja få in tillräckliga intäkter. Vi vet också att de söker projektstöd på marginalen. Samtidigt har Azelio inte råd med ytterligare förseningar och kan hamna i ett läge  där de måste göra en ny företrädesemission vilket skulle innebära ytterligare utspädning av aktiekursen.

En betryggande signal är de insiderköp vi har sett under sommaren vilket signalerar ledningens förtroende för att företaget levererar i det längre perspektivet.

Fortsatt urstark finansiell position i Minesto

Minesto gick in i det andra kvartalet med ett kapitaltillskott om 161,1 miljoner kronor från inlösen av teckningsoptioner . Det innebär att Minesto alltjämt bibehåller en soliditet på 96 procent. Urstarkt för ett företag på väg in i kommersiell fas. Just att Minesto har en så trygg finansiell position - även före eventuella ytterligare stöd eller intäkter - gör att jag känner mig väldigt trygg med företagets resa in i kommersiell fas över de kommande tre åren. Det egna kapitalet på 0,57 miljarder kronor i balansräkningen visar också att det finns en hel del substans redan innan vi börjar räkna på värde av framtida orders.

Noterbart är att för resultat efter skatt och efter finansiella poster är förlusten rent av något lägre på marginalen än samma period föregående år. Detta är anmärkningsvärt då vi vet att det var mer aktivitet på Färöarna jämfört med samma period föregående år. Det återbekräftar bilden av kostnadskontroll vilket var en av två saker jag vill se i sådana här rapporter. Kassaflödet stärks även om det inte säger så mycket i den här pre-order-fasen av kommersialiseringsresan. Det är hur som helst inte negativt.

VD påminner om ett spännande år framför oss med Minesto

VD-ordet är det andra jag vill kolla i den här typen av rapport. Även om det inte är några nyheter i sig ger det en indikation om vad vi kan förvänta oss framåt. Vi får först också en nyttig påminnelse om att kraftverket har levererat nya rekordnivåer (139 kW maxeffekt och 92 kW medeleffekt under hösta noterade varv min notering), om att kraftverket har levererat el i nät över hela tidvattencykler, om att nyckelaspekter där den viktigaste är effektkurvan har tredjepartsverifierats av DNV. 

Framåt fortsätter tester och elproduktion i Vestmannasund på Färöarna, man levererar ett uppgraderat DG100-system inför samarbetet med EDF i Bretagne (första halvåret 2022 min anmärkning) och framförallt det jag tror de flesta av oss som tålmodigt suttit med de här åren ser fram emot. Att man skalar upp systemen till DG1200 (1,2 MW) för installation på Färöarna och Wales. Upphandling av komponenter verkar redan pågå så jag har personligen förhoppningar om att steg tas redan i år vad gäller konstruktion och inledande testning även om jag tror att själva sjösättningen på parksiterna äger rum nästa år.

Det kanske viktigaste beskedet även om det må låta anspråkslöst är att Minesto tillsammans med Schneider planerar för gemensamma aktiviteter riktade mot nyckelaktörer i energibranschen. Det rör sig alltså inte bara om EDF utan man förbereder helt enkelt för att marknadsföra produkten till fler kunder. Som jag har skrivit tidigare är Schneider/Frankrike överhuvudtaget inte inkluderat i de riktkurser Pareto och Västra Hamnen har satt varför effekten av kommande order där kommer bli stor (räkna själv vad en enda ny parkorder före 2025 skulle innebära jämfört med de cirka 100 MW Pareto räknar med till dess!).

Minesto stärker den kommersiella organisationen för att öka intensitet i marknads- och kunddialog. Noterbart rekryterar Minesto en kommunikatör där ansökningstiden gick ut i helgen.

Pareto finner kursnedgången omotiverad i Minesto

Pareto har kommenterat rapporten och menar att Minesto kommer bli EBIT-positiva 2023 (inkl. eget kapital samt stöd). De förväntade sig såväl högre intäkter som utgifter. Pareto skriver att de finner kursnedgången på 6 procent efter rapporten och 33 procent sedan årsskiftet vara omotiverad. Pareto bibehåller sin riktkurs på 28 kronor. 

För Azelio bibehåller Pareto sin riktkurs på 80 kronor men de skriver samtidigt att de kommer trimma ned sina kortsiktiga förväntningar. Redeye har tidigare haft en riktkurs på 44 kronor där de räknade med att färre MoU omvandlas till order. Jag finner den fortfarande rimlig om företaget kommer igång i höst.

Avslutande reflektioner

Min hållning är enkel. Jag gjorde en gedigen analys av Minesto redan från början och räknade fram flera scenario med ledning av uppgifter från Minesto och de professionella analyserna av företaget från Pareto och Västra Hamnen. Jag bestämde mig redan då att inta en mycket långsiktig investering i aktien med insikt om att det är först 2024-2025 som det riktigt roliga börjar (även om marknaden kan reagera i förväg) och runt 2030 som företaget är ordentligt etablerat för både tidvatten och havsströmmar. Hakar därför inte upp mig på kursrörelser i det korta perspektivet. Som jag ser det är det helt enkelt så att teknikrisken är väsentligt lägre idag än när aktien senast handlades på dessa nivåer. Nu har kraftverket varit i drift, levererar el och nyckelaspekter är tredjepartsverifierade. Nu har vi en global partner som kan accelerera sälj på parallella marknader och öppnar upp en tredje marknad som jag inte kände till när jag gjorde min första analys av aktien. Nu har företaget en urstark finansiell position som gör att det inte finns anledning att känna sig orolig över den biten då pengarna bör räcka hela resan in i kommersiell aktivitet. Instämmer därför fullt i Paretos syn på aktiekursen. Tar samtidigt tacksamt emot möjligheten att fortsätta gneta på och köpa fler aktier på nivåer jag aldrig hade kunnat drömma om att återse i december när kraftverket för första gången levererade el i nät. Både teknikrisk och kaptialrisk är mycket lägre nu än när vi senast handlades på dessa nivåer. Marknaden är större än då i kraft av Schneidersamarbetet och teknikutveckling. Jag förundras över marknadens reaktion men gläds över möjligheten att öka billigt.

När det gäller Azelio vill jag se att åtminstone något av MoU omvandlas till order senare i år och konkreta intäkter under 2022. Företaget är lite försenat till följd av pandemin men i grunden finns stor potential. Skulle det dröja att omvandla orders kan vi dock se ytterligare utspädning från en ny företrädesemission.

Jag tycker att kursnedgången på ytterligare 20-30 procent i Azelio sedan aktien gick ned efter dagens industris granskning gör att kursen på dessa nivåer bättre prisar in risken att en betydande andel MoU inte realiseras kommande år. Därför känner jag mig nöjd med innehavet jag har just nu och ser hösten an. Jag tycker ändå att vi fick tydliga nog besked för att sitta lugn i båten och utvärdera på nytt var Azelio står i nästa kvartalsrapport i november.

6 kommentarer:

  1. Denna blogg är bästa källan till en väl sammanfattad, konkret och sansad nulägesbild av Minesto. Tack för det!

    SvaraRadera
    Svar
    1. Tack! Roligt att du uppskattar inläggen! Ser dem egentligen mest som en sammanställning av information från företaget och professionella analytiker från en aktieägares perspektiv.

      Radera
  2. Spännande, men inte direkt utdelningsaktier. Detta låter istället som Avanza-forumet

    SvaraRadera
    Svar
    1. Jag ser utdelningsinvestering som värdeinvestering och har tidigare skrivit om Minesto som utdelningscase på kanske 5-10 års sikt (om de lyckas kommersiellt).

      Forum som Avanzas lägger jag inte mycket energi på, läser hellre rapporter, analyser följer VD-intervjuer, potentiella kunder osv. Men finns några som MiPe och Good Idea som skriver intressanta och kloka reflektioner där. Annars blir det mest spekulationer om kursen på kort sikt och det intresserar mig inte så mycket då jag i utgångspunkt hoppas på att behålla aktierna hela vägen in i att de börjar betala årligen ökande utdelningar.

      Radera
  3. Hej! Intressant inlägg. Du verkar säker på din sak. Ser du inga orosmoln inför framtiden?

    SvaraRadera
    Svar
    1. Tack Petter! Säker är jag inte och självklart finns det risker, Minesto är trots allt ett företag på väg in i kommersiell fas och det finns inga fullständiga garantier att de lyckas. Men min återkommande poäng är att risken att de inte lyckas är väsentligt lägre nu än när jag gick in i aktien. Ska försöka visa hur jag resonerar:

      Minesto har en mycket stabil kassa som bör räcka hela vägen in i kommersialisering, åtminstone över 2024. Det innebär inte att kapitalrisken inte finns men den är helt klart lägre idag än tidigare. Det innebär också att risken för utspädning av antal aktier är liten och främst begränsad till redan kända optionsprogram som sträcker sig över de kommande 3-4 åren (se rapport till och från årsstämman i juni, framgår där hur de ser ut).

      Minsto har nu verifierat viktiga delar av tekniken, bl.a. effektkurvan och vi vet att de inte bara levererar el i nät utan till väsentligt högre nivåer än vad vi räknade med för 2-3 år sedan. Det innebär inte att teknikrisken är obefintlig, t.ex. behöver kraftverks drift och hållbarhet över tid bekräftas, men den är helt klart lägre idag än tidigare.

      Minesto har en större potentiell marknad idag än tidigare i kraft av samarbete med Schneider som öppnar upp den franska marknaden och möjligheten att sälja mikronätlösningar globalt. Det innebär inte i sig att projekt kommer säljas men sannolikheten är väsentligt högre idag. Analytikerna har inte ens räknat med potentialen Schneider bidrar med i sina analyser då de gjordes före partnerskapet ingicks. Om den realiseras kommer riktkurser uppdateras en bra bit över nuvarande 28+ kronor.

      Risker finns och jag försöker vara ärlig med dem. Varnade i mitt första inlägg om Minesto för risk för förseningar vilket ju också inträffade (pga pandemin och strul med en underleverantör som skulle dra sjökabel). Den starka kassan gör dock att jag känner mig rimligt trygg i att företaget har utrymme för eventuella förseningar eller oförutsedda missöden i något led.

      Just nu verkar det vara mycket fokus på kursen men jag försöker att inte tänka så. När jag gick in i aktien gjorde jag en rad scenario där jag försökte värdera Minestos förutsättningar för framtida vinster på 5-10 års sikt med ledning i professionella analyser från Pareto och Västra Hamnen. Vad jag gör är helt enkelt att gå tillbaka till de antaganden jag gjorde då och se var företaget står när det gäller teknikrisk, kapitalrisk och rimliga förutsättningar att sälja på huvudmarknaderna de kommande åren. Min slutsats är att risken är väsentligt lägre än då samtidigt som aktiekursen också är lägre idag. Det handlar helt enkelt om att försöka koppla bort bruset från kursrörelsen och det kortsiktiga sentimentet för att försöka objektivt analysera vad företaget faktiskt har gjort sedan jag initialt gjorde mina scenario för Minesto. Sannolikt agerar marknaden irrationellt just nu. Såvida de inte vet något som jag har missat är det tacksamt tycker jag.

      Radera