Ett annat perspektiv på H&M - orealistiska förväntningar revideras

Att H&M fortsätter leverera svaga resultat är veckans stora börssnackis. Jag har skrivit om aktien tidigare men tyckte att det är ett rimligt tillfälle att utveckla min syn på varför jag fortsätter investera i H&M.

Först: kritiken är befogad men din utgångspunkt är inte min!

Inledningsvis ska sägas att jag har en GAV på under 243 kronor och en YOC på över 4 procent i aktien. Samtidigt sjunker mitt GAV och min YOC ökar när jag nu ökar på YOC-nivåer över 4,25 procent. Mitt utgångsläge är alltså annorlunda än för de som har köpt stora poster runt 300 kronor. Låt mig därför tydligt fastslå att min enda målsättning med H&M är att få ut mina fyra procent årligen i utdelning nu uppdelat på två tillfällen. Det tror jag också att jag kommer få under många år framöver.

Många analytiker och bloggare har skrivit omfattande om problemen H&M står inför. Jag tänker därför inte upprepa det här men rekommenderar dig verkligen att läsa dessa artiklar och bilda dig en egen uppfattning. Jag delar nämligen i allt väsentligt deras problembeskrivning.

Förväntningar revideras till verkligheten

Eftersom många har investerat i H&M för att få tioprocentig tillväxt år efter år (vilket aktien länge faktiskt har levererat på ett anmärkningsvärt bra sätt) är många helt befogat dock besvikna. Jag har inte investerat ur den horisonten utan har köpt när kursen har varit pressad och har både en låg GAV och hög YOC. Därför tycker jag i grunden bara att det är välkommet att aktiekursen faller på kort sikt och marknaden reviderar sina prognoser till verkligheten.

Hög utdelningsandel och sviktande vinsttillväxt utmaning

Utifrån långsiktigt utdelningsägande kretsar min oro kring den höga utdelningsandelen. Det finns en inte oväsentlig risk att företaget inom bara något år kan behöva ta av kassan för att ens bibehålla nuvarande utdelningsnivå. Det skulle i sin tur innebära att företaget förr eller senare kan pressas att sänka utdelningen. Det förutsätter dock att företaget inte alls kommer tillrätta med de nuvarande problemen.

H&M dåligt case för kurstillväxt

För den som är ute efter att försöka slå index och plocka aktier med hög tillväxt är H&M ett uppenbart dåligt val. På kort sikt kan den som köper nu säkert ta hem en vinst på 10-15 kronor per aktie vid nästa normala rapport eller ett mer gynnsamt valutaläge. Låt mig därför för att undvika missförstånd fastslå med all tydlighet att om du försöker slå index är H&M en direkt dålig idé.

En jämförelse mellan H&M och Clas Ohlson

Clas Ohlson är kanske inte lika brutalt konkurrensutsatt som H&M och en stor del av deras produktutbud är för dyra att frakta online till låga priser. Samtidigt skulle Clas Ohlson sannolikt drabbas hårdare än H&M vid en lågkonjunktur.

Så till min poäng: just nu målar alla fan på väggen när det gäller H&M medan Clas Ohlson tvärtom försiktigt hyllas.

• Men Clas Ohlson handlas till ett P/E-tal på cirka 25 att jämföra med H&M runt 20. Clas Ohlson är alltså dyrare.
• H&M har en utdelningsandel på cirka 85 procent att jämföra med Clas Ohlson som med sina 105 procent faktiskt delade ut mer än vinst per aktie förra året (reservation för att Avanzas aktiedata inte nödvändigtvis på marginalen är dagsaktuell).
• Utsikten för vinsttillväxt är knappast högre i Clas Ohlson. Företaget har öppnat någon enstaka ny butik i Finland och hoppas mycket på sin Tysklandsexpansion vilken dock kan anses vara mer osäker än H&M:s expansion till nya marknader.

Missförstå mig inte nu: min poäng är inte att Clas Ohlson är ett bra exempel. Jag gillar och äger bägge aktierna även om Clas Ohlson är en riktig tråkaktie. Vad jag vill säga är att om förväntningarna på H&M inte varit så förbannat uppskruvade och man hade väntat sig tvåsiffrig tillväxt genom butiksexpansion år efter år så är H&M liksom Clas Ohlson en rätt hygglig aktie. Företaget går trots allt med vinst, expanderar sin verksamhet och lär fortsätta gå med vinst under många år framöver. De har en god kassa och närmast obefintliga lån vilket gör att de inte är lika räntekänsliga som flera konkurrenter och alternativ i andra sektorer. Hade marknaden haft en mer realistisk syn på H&M hade man liksom för Clas Ohlson antagligen landat i att det är en tråkaktie som inte kan väntas slå index, är under press av utländska valutor just nu men trots allt har en stabil grundverksamhet och går med vinst samtidigt som det finns viss uppsida i vissa tillväxtmöjligheter. 

Ett par ord om e-handel

Ärligt talat tycker jag att fix idén om e-handel är rätt tramsig. Ja, det är uppenbart att H&M har haft en dålig plattform och investeringarna är dåliga. När jag var ung knegade jag på posten och redan då delade vi ofta ut H&M-kläder som folk hade köpt på hemleverans. E-handeln är alltså knappast något nytt fenomen som plötsligt har uppstått och som plötsligt är helt marknadsavgörande. Möjligen kan det vara vad som på marginalen gör att H&M tappar de där 2-3 procenten vinsttillväxt eftersom konkurrenter just nu är bättre där. Jag tycker helt enkelt att hela e-handelsdiskussionen är en trend i tiden som också reflekteras av diskussionen om mat.se och liknande. Ärligt talat har det gått att köpa både kläder och mat på hemleverans de senaste femton åren men det har ändå aldrig slagit igenom på allvar. Böcker är en annan sak och där finns en fundamental skillnad: att hålla smala böcker av sällanköpskaraktär i lager är dyrt för en enskild bokhandlare. Därför kan priset ofta vara dubbelt så högt i butik som på adlibris. Att däremot hålla en kollektion av billiga kläder i lager är det inte och hemleveranskostnaden gör att skillnaden inte blir särskilt stor. När det gäller kläder och mat tror jag helt enkelt att folk köper online av bekvämlighet för att spara dyrbar tid.

Slutord

Återigen vill jag inte sopa under mattan att H&M har allvarliga problem och att det i det långa perspektivet kan fortsätta hålla nere aktien. Mitt perspektiv är dock den långsiktiga utdelningsinvesterarens. H&M handlas just nu till riskpremie med en yield on cost på över 4,25 procent. Det är fullt försvarbart. Ponera att företagets problem fortsätter, vinsten minskar och utdelningen inte längre kan upprätthållas. Även om utdelningen skulle sänkas till 8 kronor skulle den i nuvarande kursintervall fortfarande leva upp till mina minimimål. Det är möjligt att så kan komma ske de kommande åren men givet företagets starka kassa har jag svårt att se att de inte skulle kunna utnyttja den för att på lång sikt åtminstone klara att bibehålla sin marknadsposition.

Det finns en uppsida i aktien också. Dels är valutaeffekten mer påtaglig än normalt just nu och vid en svagare dollar kommer aktien studsa uppåt några procent. Dels räcker det egentligen att H&M ett par månader i rad presterar normala - alltså inte bra - resultat för att aktien åtminstone ska studsa tillbaka till en nivå runt 245 kronor igen.

Jag tror att det kommer ta tid att vända skutan men när ledningen har aviserat att man har en plan för att förbättra lönsamhet och resultat vore de ärligt talat fullkomligt inkompetenta om de på ett års sikt åtminstone inte skulle kunna återgå till normala resultat och värderingar i linje med vad man har presterat de senaste ganska svaga åren. Åtgärderna är ganska enkla: stora investeringar har gjorts i e-handel och om de nu bär resultat kan investeringar istället styras över till effektiviseringar och ytterligare butikstillväxt. Att kapa kostnader och identifiera mindre lönsamma delar av verksamheten måste rimligen vara möjligt. Det kan handla om att byta butikslägen, stänga olönsamma butiker, justera och effektivisera avseende personal (misstänker att H&M-tjänstemän har en något bekväm tillvaro jämfört med i mer uttalat resultatorienterade privata företag - en del flummigare koncept kan säkert sparas in på utan nämnvärd skada för verksamheten). Det är inte raketforskning men räcker sannolikt för att klara av att fortsätta prestera på en nivå som motsvarar de senaste svagare åren och därmed fortsätta gå med vinst samt expandera sin verksamhet. Persson eller inte tror jag att H&M åtminstone styr upp den biten. Om de sedan klarar av de mer långsiktiga utmaningarna som många analytiker pekar på är en svårare nöt att knäcka. Liksom McDonalds och CocaCola har H&M dock ett så starkt varumärke och en så stark marknadsposition att de - om de använder den konkurrensfördelen rätt - åtminstone bör kunna se till att bibehålla en fortsatt position där man sakta men säkert expanderar på tillväxtmarknader, om än i långsammare takt och med svagare lönsamhet än tidigare. Det räcker för att jag ska få mina fyra procent om året under ytterligare ett par decennier och så långt är jag nöjd. Vill du slå index ska du dock undvika aktien.

(Och som vanligt är detta inte finansiell rådgivning utan endast personliga tankar om företaget utifrån min personliga investeringsfilosofi. Det är inte säkert att det är en god idé för dig att investera i H&M om du har andra investeringsmål. Som det står i inlägget uppmanar jag dig att läsa de många kritiska analyserna som analytiker och bloggare har skrivit för jag tycker i grunden att de har rätt - det är bara det att jag har ett annat perspektiv än dem i hur jag investerar)