Förbryllande rapport från Clas Ohlson - försäljning ökar men vinst minskar

Clas Ohlsons kvartalsrapport som publicerades idag gjorde mig minst sagt förbryllad. Den innehåller å ena sidan goda nyheter i form av ökad försäljning men samtidigt dåliga nyheter i form av minskad vinst. Därför bestämde jag mig för att titta närmare på rapporten (länk).

Först det positiva

Försäljningen ökar med 10 procent till 1 958 miljoner kronor (1 783 föregående år). Jag föredrar alltid ökad försäljning före att resultat ökar till följd av effektiviseringar. Gott så långt.

Den organiska tillväxten ökar med 6 procent. Jag föredrar alltid organisk tillväxt före tillväxt genom förvärv och gläds därför åt detta.

Försäljningstillväxten online ökar med 60 procent. Det låter imponerande mycket men då ska man komma ihåg att det rör sig om betydligt lägre volymer än butiksförsäljningen varför det i lägre grad påverkar resultatet. Man bör också fråga sig i vilken grad försäljningstillväxten online sker på bekostnad av butiksförsäljning. På längre sikt är försäljning online positiv men på kortare sikt kan stängningar och minskningar av butiker komma behövas för att kompensera för onlineförsäljning.

Försäljningen i jämförbara enheter ökade dock endast med 3 procent. Det antyder att valutaeffekt kan ligga bakom en betydande del av försäljningsökningen.

Effektiviseringsåtgärder värda 200-250 miljoner kronor har identifierats och kan förväntas bidra till bättre resultat på 1-2 års sikt.

Sedan till det negativa

Resultatet minskar med hela 61 procent. Det är alarmerande lågt om försäljningen samtidigt stiger och blir viktigt att försöka förstå varför.

Vinst per aktie minskar också med hela 61 procent. Det är alarmerande inför utsikter att kunna bibehålla utdelning på 1-2 års sikt. Man bör räkna med att sannolikheten är mycket hög för att Clas Ohlson tvingas sänka utdelningen och någon höjning är inte att tala om. Samtidigt är Clas Ohlson värderad till en mycket hög yield on cost varför marknaden redan har inprisat en utdelningssänkning. Vid en aktiekurs omkring 80 kronor per aktie kan de halvera utdelningen och man får fortfarande 4 procent per aktie jämfört med vad man betalar för aktien. Den stora frågan blir då förstås om man tror att Clas Ohlson kommer på fötter igen eller inte.

 analytiker har redan tagit höjd för sänkt utdelning på sikt (länk)

Många har pratat om att jubileumsrean skulle förklara det svaga resultatet men det tror jag tyvärr inte är hela sanningen. Försäljningen ökade nämligen med 8 procent också i augusti när jag uppfattar det som att de kampanjer med lägst vinstmarginal redan är avklarade.

Men är det en överraskning?

Någonstans tycker jag ändå att de alarmerande siffrorna har en förklaring. Vd Lyrå har nämligen gått ut och kommunicerat till marknaden att Clas Ohlson avser investera 1-2 procentenheter av rörelsemarginalen under detta och kommande år. Om man väljer att tolka det som att 2 procent av en redan låg marginal på 6-8 procent är det inte en överraskning att vinsten minskar med en tredjedel. Nu minskade dock vinsten mer än så varför det finns skäl att vara vaksam.

Det är tydligt att Clas Ohlson gör reklam och satsar på nya koncept. Den har till och med nått mig i utlandet så uppenbarligen måste den kosta en del. Click and Collect är ett klokt koncept som på sikt säkert kan innebära vissa besparingar i butiker och driva fler kunder till nätet men i det korta perspektivet tror jag att omställningen kostar en del i lägre lönsamhet för butiker.

Hemma Hos-konceptet som har lanserats i Oslo är jag skeptisk till. Det bygger i korthet på att företaget visar upp sina produkter i en hemliknande miljö. En köpstark urban medelklass i storstäderna lockas kanske av detta men jag får lite H&M-vibbar och tror att det kostar mer än det smakar. Jag har alltid uppfattat Clas Ohlsons stamkunder som män som köper olika verktyg och tillbehör på lunchrasten eller väg hem från jobbet. De vet ofta ungefär vad de letar efter men kan också slentrianköpa. Frågan är om de inspireras till spontanköp av Hemma Hos? Jag hoppas att jag har fel och att konceptet genererar fler kunder som spontanköper utanför nyckelmålgruppen men jag är skeptisk intill motsatsen bevisas.

Samarbetet med Amazon tycker jag dock är mer intressant. Naturligtvis kommer det leda till lägre marginaler och konkurrens med Clas Ohlsons egna kanaler men att "lära känna fienden" är inte en dum tanke på en liten marknad (Storbritannien). Det kan Clas Ohlson dra nytta av för att förbättra sitt eget onlineerbjudande. Dessutom kan man nischa sig till att främst sälja sina egna produkter där man har bättre marginaler genom Amazon. Att mathem.se-samarbetet verkar fungera och nu breddas är utmärkt. Jag var skeptisk till det och trodde inte på plattformen men här hade jag tydligen fel.

sCORE-systemet som ska effektivisera administration och lagerhållning är äntligen i drift. Jag frågar mig dock om ett fiaskoresultat verkligen ska sammanfalla med att en effektiviseringsåtgärd nu är up and running? Kanske tar det mer tid att anpassa sortimentet och kanske kan vissa effektiviseringar ändå rädda resultat kommande kvartal här?

Butiker kommer med all säkerhet behöva stängas och minskas ned men samtidigt förbryllas jag av att försäljningen trots allt ökar. Om försäljningen ökar såpass betydande borde rimligtvis butikerna vara någorlunda lönsamma. Då är förklaringen till det svaga resultatet någon annanstans. Reor och lägre marginaler bidrar säkert. Men jag tror någonstans också att stora kostnader för investeringar är en viktig förklaring. Man ska komma ihåg att Clas Ohlson i år har en utdelningsandel som är högre än vinst per aktie. Det innebär att alla investeringar sker till kostnad av ett resultat som innebär än lägre vinst per aktie. Konstigt är det inte men oroande då jag nog snarare hade förväntat mig ett resultat på minus 40-50 procent jämfört med föregående år och det utan att försäljningen ökade så mycket. Kombinationen ökad försäljning och svagare resultat än förväntat inger helt klart skäl till oro.

Hur tänker jag?
 

Min bedömning är att jag långsiktigt tror att Clas Ohlson kan vara en fortsatt intressant utdelare. Jag vill dock inte ha en alltför stor portföljandel givet att aktien inte har någon utdelningstillväxt att tala om längre. Här handlar det mer till om jag kan köpa till en bra YOC under krisåren, nu 8 procent mot innevarande års utdelning, som på sikt skulle kunna leverera 5-6 procents bibehållen utdelning. Mitt case är att Clas Ohlson får en funktion i portföljen motsvarande Akelius preferensaktie eller enfastighetsaktier. Det vill säga ett komplement med lite högre utdelning men inte längre ett kärninnehav. Att Clas Ohlson delar ut nu i september gör också aktien lite extra intressant.

Hur stor portföljandel vill jag då ha? 2-3 procent tycker jag är ungefär lagom. Just nu har jag 2,5 procent vilket är utmärkt och inte ger något brådskande behov av att öka. Om man tänker sig en fiktiv portfölj som är dubbelt så stor som idag skulle det här ändå kunna vara ett intressant tillfälle att öka lite. Jag resonerar så här. Jag har redan köpt precis så mycket som jag vill ha. Jag tror också att aktien kommer stiga något före ex-datum nästa vecka. Men när utdelningen betalas ut, 2 000 kronor exakt i mitt fall faktiskt, kan det vara intressant att återinvestera den. När marginalköparna före ex-datum försvinner och osäkerheten inför julhandeln ökar något tror jag att aktien kan falla tillbaka ytterligare. Säg att Clas Ohlson sänker utdelningen med tre kronor vilket motsvarar nästan en halvering. Om jag vill ha 6 procent utdelning per aktie är den i så fall fortfarande köpvärd runt 72 kronor. P/E-tal i trakten 13-15 på de kommande årens vinstprognoser är inte fyndläge men inte heller på något sätt dyrt. Det tycker jag är ett case som är gott nog för att återinvestera min utdelning.

OBS! Detta inlägg är inte finansiell analys eller rådgivning. Clas Ohlson innebär en hög risk där företaget dels är i en omställningsprocess och dels under högre konkurrens från e-handel än tidigare. Gör därför din egen analys. Se inte detta inlägg som rekommendation. Det reflekterar bara min reaktion på dagens rapport.