Mina tankar om skriverierna i veckan kring Azelio

Det var under fredagen ovanligt stökigt i Azelio som var mitt näst största innehav i portföljen. En artikel i dagens industri beskrev bland annat ett par tveksamheter kring ett par av företagets större kunder när det gäller deras verksamhet och finansiella ställning. Jag tycker i och för sig att artikeln selektivt valde ut och vinklade några negativa aspekter och utelämnade det positiva men instämmer samtidigt i kritiken som sådan då den är i linje med de risker jag varnade för i mitt första längre inlägg om aktien för ett år sedan.

Efter att funderat på saken över natten valde jag under fredagsmorgonen att sälja halva mitt innehav.

Det finns två skäl. Det ena har med aktien och det andra har med ändrade privata förutsättningar att göra.

Det första är att jag alltid försöker förhålla mig kritiskt till aktier jag äger för att undvika confirmation bias. Det finns helt enkelt några varningsflaggor som jag skrev redan när jag skrev om aktien för ett år sedan. Har varit medveten om dessa och följt dem löpande. En fördel med att skriva ned mina tankar regelbundet är att jag kan gå tillbaka och objektivt titta på vad jag tidigare har bedömt som risker och möjligheter med företaget. Jag påmindes om några flaggor som har hängt med längs vägen. Tycker samtidigt även att det blivit lite väl okritiskt haussig atmosfär runt Azelio där värderingen förvisso inte har varit orimlig givet den stora potentialen, tvärtom är den rätt rimlig om företaget lyckas, men med det följer också risk för ökad volatilitet som jag inte gillar. Jag är en småsparare på min fritid med ett heltidsjobb och kan inte utnyttja extrema svängningar på samma sätt som större investerare som framförallt har tid och möjlighet. Det innebär i sig en risk när aktier blir alltför volatila till följd av plötsliga händelser.

När det gäller tidsplanen har jag hela vägen förhållit mig kritisk till de som säger att de följer den till punkt och pricka för det stämmer inte till punkt och pricka. Jag har tyckt att företagets kommunikation varit väl optimistiskt med lite utrymme för förseningar och föredrar personligen Minestos mer sakliga och trygga kommunikation där man låter saker ta den tid de tar. En del försening har varit pandemirelaterat bortom företagets kontroll men jag kan ändå inte komma ifrån att företaget är väl optimistiskt. Skulle man inte leverera i tid till hösten kan det snabbt bli nervöst kring aktien, vilket vi har sett redan före fredagens nedgång och vilket jag har sett i liknande aktier. En lärdom jag har gjort med Climeon, Minesto och andra energiföretag är att det tar tid att sälja energilösningar då det är en konservativ bransch. Nu är tekniken förvisso verifierad av DNV men det är inte självklart att orders kommer rulla in i det tempo man förutser. Vidare undrar jag också hur företaget tänker sig rulla ut de första projekten då det är små installationer inledningsvis i de flesta projekten som sedan sekvenseras ut över följande år. Kostnaden är betydande för logistik och installation givet det av naturliga skäl stora geografiska avståndet till flera kunder. Vågat, men lyckas Azelio får vi å andra sidan se en mycket snabb tillväxt. Här tycker jag ändå att Minesto har varit klokare som fokuserar på ett par nyckelprojekt i närområdet och fokuserar resurserna inledningsvis.

Min största tveksamhet rör just samarbetspartners. Jag uttryckte det rätt försiktigt sist men gav ändå ett par konkreta exempel på tveksamheter. Bilden jag har är därför att det i några fall trots allt finns ett visst fog för artikeln i dagens industris kritik kring deras trovärdighet och finansiella position. I sak har de såvitt jag kan bedöma rätt i att Biodico, som har ett ganska stort samförståndsavtal med Azelio, har anmärkningsvärt lite information om sin verksamhet den senare tiden. En sak som jag också tog upp ifjol i mitt första längre inlägg om aktien är att några av dessa partners verkar i svårare länder där projektrisken är högre, att några av dem har kontor på högst modesta adresser i kombination med rätt lite information om företagen (i förekommande fall har jag sökt information även på andra språk än engelska). Därtill är flera av dem återförsäljare till andra kunder vilket innebär att dessa också måste efterfråga och betala för Azelios produkter för att order ska kunna realiseras. En lärdom från mina investeringar i energiaktier är att branschen är konservativ och att kunder ofta vill se tester och drift under längre tid då investeringsbeloppen är stora. Det är inte självklart att det går så fort som man hoppas, vill eller tror.

Möjligen beror det på att jag har lyssnat på de flesta VD-presentationer det senaste året och är väl hemtam vid kommunikationen vid det här laget, som på det stora hela är klok och rimlig. Men jag tycker också att VD:s svar i intervjun med dagens industri var rätt svepande där han inte kommenterade relationen med de kontroversiella företagen specifikt utan endast konstaterade (något förenklat från min sida) att några av dem som idag inte har en stark position kommer gynnas framöver av samarbetet med Azelio. Företaget har också gått ut med ett pressmeddelande som bemöter påståendena i artikeln. Också där saknar jag svar på kritiken avseende samarbetspartner. Företaget konstaterar endast att de inte kommenterar pågående förhandlingar med kunderna med vilka man har undertecknat ett samförståndsavtal.

Samförståndsavtalen inger som jag ser det därför en viss falsk trygghet. Jag kan inte komma ifrån bilden att Azelio är lite för angelägna att sluta samförståndsavtal med leveransmål i närtid även med aktörer som är mer tveksamma vilket reser frågor om hur företaget prioriterar. Givet att de flesta av kunderna verkar i solbältet på betydande avstånd är projekten därtill initialt förknippade med betydande kostnader. Där tycker jag att Minesto agerar klokare som fokuserar på att bygga förtroende i några nyckelprojekt med uppenbart kapitalstarka, etablerade och bortom allt rimligt tvivel trovärdiga kunder. Jag lärde mig en dyrköpt läxa i EcoWavePower (som igår ironiskt nog rusade under mycket märkliga och i substans svårförklarliga omständigheter då företaget hittills inte har genomfört något av det man utlovade i börsintroduktionen för två år sedan) om den biten och är därför en aning försiktig här med Azelio.

Noterar på den negativa sidan även den väntade men plötsliga företrädesemissionen i höstas. Som jag skrev då gjorde jag en mental notering då. Igår hade helt enkelt för många av dessa flaggor hopat sig vilket ledde till beslutet. Jag noterar också att ett antal större ägare minskade sina innehav runt årsskiftet. Det finns även lite andra tveksamheter kring VD:s historik och kommunikation i bred mening. Samtidigt har flera insynspersoner löst in optioner på senare tid, Kent Janér löste in 227 300 optioner för 35,83 kr/styck så sent som i torsdags den 1 juli innan artikeln i dagens industri publicerades.

Jag tycker samtidigt att artikeln i dagens industri förstorar upp pris i relation till effekt. Jag har förvisso tidigare noterat att det för mig var osäkert hur produkten prissätts, vilket förstås är av betydelse för värderingen. Men dels har det redan från början varit tydligt att det är flera enheter och containrar som ska installeras i parkprojekten. Det blir annars lite som att värdera ett tak med solpaneler efter vad en enskild panel levererar. Vidare är det inte tydligt om artikelförfattaren gör skillnad på märkeffekt (högsta effekt i drift) och effekt ut under ett visst antal timmar i löpande drift, dessa begrepp verkar ytligt sett blandas ihop. Dels är en kostnad på 0,5 miljoner kronor inte anmärkningsvärt högt, det kan till exempel ställas i relation till cirka 30 miljoner kronor per installerad MW för ett Minesto-kraftverk, vilket ger en jämförbar och ganska likvärdig kostnad per installerad MW för de bägge produkterna. Som jag tidigare har påpekat får Azelios lösning dock en extrakostnad för lagring utöver energiproduktion men caset bygger på att kund kan köpa billigare lagringslösning genom Azelio än genom andra substitut såsom reservaggregat.

Jag är som tidigare beskrivit också medveten om att Pareto i sin analys inte räknar med att 100 procent av MoU faller ut för en riktkurs på 80 kronor utan de räknar med att kanske en fjärdedel inte gör det för att ha en rimlig marginal. Därav räcker det att hälften av projekten går i lås enligt plan för att motivera fredagens värdering. Att den riskmarginalen finns där är också skälet till att jag ändå vågade gå in - och mitt GAV är på en nivå där det skulle räcka att bara var fjärde eller var femte projekt faller väl ut enligt plan.

När det gäller det ekonomiska har företaget en i det korta perspektivet god soliditet som var över 80 procent vid årsskiftet. Samtidigt gick de in i det nya året med en förlust över 2 kronor per aktie och eget kapital över 6 kronor per aktie. Som jag skrev senast om Azelio bedömer Pareto att det egna kapitalet ska räcka hela vägen in i positivt kassaflöde 2024. Då ska man dock komma ihåg att volymproduktion och eventuella projekt också tär mer på kassan än hittills varför jag inte tar för givet att kassan räcker i tre år. Det finns helt enkelt en inte obetydlig emissionsrisk om företaget inte får större orders i tid enligt plan.

Det andra skälet till beslutet har med min privata situation att göra. Förvisso får jag ännu bättre förutsättningar att spara ännu mer än idag framöver. Men jag har de senaste 18 månaderna mest hemarbetat och haft möjlighet att följa börsen på dag till dag-basis på ett sätt som jag annars inte har. Nu går jag snart på semester och därefter kommer jag återgå till en mer arbetsintensiv tillvaro där jag inte kan följa börsen lika regelbundet, kanske i perioder inte ens hålla koll varje dag och ibland kan det gå en vecka eller två. Det ökar risken betydligt i den här typen av aktier med den typ av händelse som inträffade nu i Azelio. Jag gjorde därför bedömningen att jag endast känner mig trygg med att ta den risken i Minesto.

Ska här notera att jag till följd av ändrade privata förutsättningar det senaste halvåret har minskat risk i portföljen som helhet varför Azelio jämte Minesto intill igår var det enda betydande innehavet med hög risk med en större position. Jag äger också Climeon men det är ett litet innehav på några hundra aktier.

På ren svenska är det naturligtvis större risk att sitta i en sådan aktie när man kanske inte kan följa utvecklingen och agera därefter på en vecka eller två än om man kan agera i realtid. Därav justeringen.

Min lösning på osäkerheten blev att sälja halva innehavet. Det innebär förstås att jag riskerar att missa hälften av den sällsynt stora potential företaget har men det innebär också att jag kan räkna hem hela affären med en viss vinst och inte kan förlora några pengar oavsett hur företaget och aktien utvecklas framöver. Naturligtvis ett tacksamt läge för att sitta kvar med resten av innehavet. Därav följer att portföljens belåningsgrad minskade med ett par procent vilket i ett enda avslut realiserar hela mitt sommarprojekt med minskad portföljbelåning. Jag har fortfarande kvar några tusen aktier och ett sexsiffrigt innehav i Azelio och får fundera närmaste tiden på hur jag gör men tycker att detta var ett rimligt sätt att justera risk utifrån mina privata förutsättningar. Så som det ser ut just nu finns ju möjlighet att köpa tillbaka billigare än jag sålde i morse. Det är inte uteslutet att jag väljer att göra det heller.

Det innebär också att Azelio inte längre är mitt näst största innehav då Kopparbergs har sprungit om och i det korta perspektivet även Axfood och Investor, återstår att se om Azelio återhämtar sig och går om igen. Där någonstans är också en viktig anledning till mitt beslut för aktien har på kort tid vuxit snabbt utan att leverera orders och jag tyckte då att det var rimligt att justera portföljandelen och minska portföljrisken. 

Långsiktigt ger det mig en sundare balans samt utrymme att eventuellt fortsätta öka lite steg för steg i Minesto som jag tycker är orimligt lågt värderad i nuläget. Jag drömmer om att köpa en sista post om 10 000 aktier i Minesto över mitt sjätte börsår. Nu har jag frigjort utrymme nog att faktiskt kunna göra det.

Uppsidan i Azelio är uppenbart fortfarande mycket stor om de lyckas. Pareto har i det korta perspektivet en riktkurs på 80 kronor och i ett längre perspektiv än så bör aktien kunna värderas ännu högre om de lyckas. De gick under fredagen ut och återbekräftade att de fortfarande behåller denna riktkurs även om de också gav ett par brasklappar, bland annat att den förutsätter att order trillar in enligt beskrivet i analysen. 

Också Redeye har gått ut och återbekräftat sin riktkurs, på 45 kronor. De skriver att aktiekursen tidigare kan ha reflekterat att några investerare har varit av uppfattningen att alla undertecknade samförståndsavtal fullt ut kommer omvandlas till orders inom den kommunicerade tidsramen liksom att artikeln kan ha ändrat den uppfattningen. De noterar att Biodico-MoU motsvarade 1/4 av totala värdet av företagets innvarande MoU men att de inte hade räknat i sin värdering av att alla skulle omvandlas fullt ut. Häri ligger också min tidigare kritik kring Azelio; att det har funnits en överdriven optimism kring företagets förmåga att på kort sikt omvandla samförståndsavtalen till orders. Initialt är det produktionskapaciteten, och orderstocken i närtid som sätter gränserna. Det hindrar dock inte att potentialen är mycket stor på sikt.

Vill avslutningsvis också vara jättetydlig med att jag inte vet hur aktiekursen kommer utvecklas framöver och inte heller försöker spekulera i det. Det kan bli fortsatt nedgång när fler säljer efter att i helgen ha tagit del av nyheterna. I så fall testar aktien antagligen lägre bottnar. Men det kan lika gärna bli så att de relativt många entusiasterna som tror på företaget passar på att öka och att en ny botten bildas vilket stärker aktien på lång sikt (om företaget lyckas leverera order i höst förstås). Framtiden får utvisa det helt enkelt.

Jag har också helgen på mig att i lugn och ro tänka över beslutet en andra gång och har ju fortfarande möjligheten att köpa tillbaka aktierna på ungefär samma nivåer om jag skulle ångra mig men totalt sett tror jag ändå att det är rimligt att jag minskar risken. Minesto får vara mitt enda större högriskinnehav och jag har sedan tidigare återgått till min utdelningsstrategi helt enkelt eftersom den är mer kompatibel med mina privata förutsättningar för att följa börsen de kommande åren.

Sedvanlig varning utfärdas! Azelio gör i nuläget ingen vinst. Det innebär att Azelio är en aktie förenad med hög risk. Jag har försökt ärligt redovisa min syn på denna risk i inlägget. Det finns ingen garanti för att företagets kommersialisering kommer lyckas och du löper risk att förlora kapital. Fredagens försäljning till trots behåller jag fortfarande halva mitt innehav på lång sikt i Azelio. Även om jag uppenbart har ett kritiskt förhållningssätt i detta inlägg där jag söker lyfta fram befogad kritik och samtidigt nyansera med att påminna om en del av det som talar för caset vilket har beskrivits tidigare på bloggen och i långt mer genomarbetade texter från analytiker och investerare. Mitt perspektiv är till syvende och sist aktieägarens. Detta inlägg ska inte läsas som finansiell rådgivning eller rekommendation.  Gör alltid din egen analys och du är själv alltid ansvarig för dina investeringsbeslut.