Aktieinvest lanserar ny cleantechfond med Azelio, Climeon & Minesto

Idag kom den glädjande nyheten att Aktieinvest sätter ihop en Cleantechfond i samarbete med Pareto. Jag tycker det är särskilt roligt att 3 av 5 av de aktier de har plockat in är just de miljöteknikaktier jag själv följer mest aktivt! Du kan själv läsa om fonden hos Aktieinvest (länk) samt ta del av en intervju där Pareto berättar om de olika innehaven (länk).

För den som vill månadsspara i den här typen av miljöteknikaktier men samtidigt få en något större riskspridning kan Aktieinvests Cleantechfond vara ett bra alternativ (OBS att det kostar 10 kr/månad i fast avgift varför det egentligen är billigare att köpa aktierna i egen depå så länge du köper för under 4 000 kr/månad). Skulle fonden dyka upp i PPM i framtiden kommer jag helt klart överväga att växla över en liten bit dit från den fond inom förnybar energi som jag har där sedan 15 år tillbaka.

Som aktieägare är det naturligtvis positivt att fler fonder tar in dem i portföljen. Månadssparande ger ju ett kontinuerligt flöde på köpsidan.

Azelio och Climeon ingår redan i flera institutionella förvaltares portföljer. I Minesto finns än så länge endast några enstaka fonder (vilket är ännu ett skäl till att jag går in så aggressivt i Minesto för att försöka förekomma uppvärderingen som sker när större investerare går in). Minestos VD har dock en längre tid talat om samtal som förs med institutionella investerare och pensionsfonder och jag tror att vi kommer få se dem både köpa aktier och parker så snart orderingången och intäkterna börjar på allvar. Återigen om det sker i vår eller om några år vet jag inte men att företaget bör få sina första orders och intäkter under 2021 håller jag för sannolikt. 

Som Pareto understryker i intervjun är det här volatila aktier som kan röra sig kraftigt i det korta perspektivet. Det är tryggt att är höra Paretos långsiktiga tilltro till företagen när de säger att när de går tillbaka till den aktieanalys som de gör på Pareto så ser de inte att något av de här fem bolagen övervärderade. Har märkt en del spridda tankar om börsvärdet i Azelio och Minesto på senare tid men efter att ha läst analyserna i lugn och ro själv och räknat på en del olika scenario, även än mer defensiva än Paretos landade jag i samma slutsats som Pareto. I Minestos fall är t.ex. börsvärdet i skrivande stund ungefär 1 miljard kronor lägre än vad Pareto uppskattar i sin ganska försiktiga analys (tolv månaders sikt).

Som bekant är Minesto mitt absolut största portföljinnehav, Azelio mitt näst största innehav och jag har även ett mer blygsamt innehav i Climeon. Jag gillar Paretos genomarbetade och återkommande analyser och nyhetsuppdateringar av dessa företag och eftersom de innehåller kloka resonemang om hur företagens omsättning, kassaflöde, vinstutveckling, marginaler mm. kan uppskattas på några års sikt utgör de en hörnsten i den hemläxa jag själv regelbundet gör om och om igen i dessa aktier.

Jag tycker också att Powercell är ett jättehäftigt företag men ser det som ett tåg jag missade att hoppa på tidigt nog då de redan är i en tidig kommersiell fas med konkreta orders och intäkter, några steg före övriga tre. Därav har värderingen redan sprungit iväg i Powercell. Har faktiskt ägt aktien då jag köpte en liten provposition under pandemikraschen förra året. Jag valde dock att sälja den då jag ville fokusera mer kapital i de andra tre aktierna istället. De finns på min bruttolista över miljöaktier och jag har tänkt kolla upp dem ännu lite grundligare när det väl blir tid över men har lagt all energi på Minesto senaste tiden.

Renewcell är ett häftigt och innovativt företag som återvinner textiler. Jag är generellt lite skeptisk till möjligheterna att nå goda marginaler och vallgrav i återvinningsbranschen eftersom det generellt är svårt att få återvunna produkter att bli lika billiga som nyproducerade. Men det finns undantag, inte minst företag som återvinner aluminium, och jag äger små positioner i det norska återvinningsföretaget Tomra (bl.a. pantmaskiner) och kanadensiska Vitreous Glass (som namnet avslöjar återvinner de glas). Renewcell finns på min bruttolista över miljöaktier som jag vill kolla upp lite närmare men när det gäller just återvinning tittar jag i första hand på ett par företag som håller på med återvinning av sällsynta ämnen.

Inga inlägg på bloggen är samarbeten utan jag skriver av egen fri vilja för att jag gillar vad Pareto och Aktieinvest gör och helt enkelt tycker att det förtjänar mer uppmärksamhet! 

Inlägg ska inte heller ses som finansiell rekommendation eller rådgivning. Gör alltid din egen analys och du är själv ansvarig för dina investeringsbeslut.

Ilja Batljan tar position i Climeon och reflektioner kring flockbeteende

Climeon rusade idag med hela 21,68 procent på nyheten att Ilja Baltjan har köpt 385 000 aktier i företaget vilket motsvarar strax under en procent av totalt antal aktier. 

Samtidigt gläds jag idag åt att Minesto ökade med 7,23 procent. I Minestos fall finns ingen särskild nyhet men däremot ska VD Martin Edlund tala på Paretos konferens för förnybar energi imorgon. Jag har tyvärr inte möjlighet att följa presentationen men hoppas att det kommer gå att ta del av den i efterhand. Det spelar rent tekniskt också in att aktien nu har passerat och stängt över MA200 igen.

Man kan möjligen också se det som en senkommen effekt av att Joe Biden svärs in till USA:s president idag och därmed återinträder i Parisavtalet till FN:s klimatkonvention UNFCCC. Bägge aktierna blev lite bortglömda till förmån för andra miljöteknikaktier (eller så kallade ESG-aktier i bredare mening).

Min position i Climeon är liten men har dubblerats sedan mars tack vare nedgången

Climeon utgör inget av mina större innehav utan är blott mitt tjugosjunde största innehav med cirka 300 aktier. Den mindre positionen beror dels på att den teoretiska uppsidan är större i Azelio och Minesto men också på att jag har köpt aktien utifrån att den ska utgöra 1-2 procent av portföljen om några år och vad portföljandelen kan vara värd då om företaget lyckas realisera sin plan. Till skillnad från Azelio och Minesto är Climeon samtidigt ett företag som redan idag är igång i kommersiell skala med betydande intäkter men samtidigt också har ett par år kvar till vinst och positivt kassaflöde.

Vad jag framförallt vill skriva om i det här inlägget är dock börspsykologi för att följa upp lördagens inlägg. Som jag skrev då bjuder Mr. Market då och då den långsiktiga investeraren på tillfällen att köpa när kortsiktiga investerare är oroliga eller det uppstår asymmetri till följd av större avslut på kort tid. I båda aktierna har det på Avanzas placeraforum klagats om kommunikation från företagen trots att det, i mitt tycke, är rätt tydligt vad de gör och vad inriktningen är framöver. Att det är lägre aktivitet utåt över årsskiftet i många företag är relativt normalt. Jag tror tyvärr att aktieraketstänkandet där många vill bli rika osannolikt snabbt och ansträngningslöst men samtidigt slarvar med att läsa in sig på vad de köper och varför det är värderat som det är här spelar många volatila aktier ett spratt i det korta perspektivet. För så snart det inte går som man tänkt är det lätt att bli orolig och då säljer många ut sig för att aktien går ned och har det dessutom inte hänt något på några veckor låter man det i sig bekräfta sitt säljbeslut.

Sanningen är ironiskt nog antagligen snarare att både Climeon och Minesto har jobbat på som vanligt med sitt löpande arbete under december och av vad jag kan döma finns ingen ny negativ information som skulle föranleda att aktien skulle gå ned. Sådana tillfällen tar det emot lite mer att öka men är man trygg i sitt case vet man hur man agerar och varför.

 mina köp i Minesto senaste halvåret

En starkt bidragande anledning till min strategi är att jag är väl medveten om att jag inte kan, och ofta saknar praktiska förutsättningar att, tajma marknaden liksom att det går snabbt när det vänder oavsett riktning. Climeons rusning med över 20 procent är ett exempel på detta. Däremot kan jag i lugn och ro läsa in mig på de aktier jag intresserar mig för, läsa företagens rapporter och hur professionella analytiker har värderat aktien utifrån potential för framtida vinst. Då kan man landa i en nivå där man känner sig långsiktigt bekväm att köpa aktien. Mitt förhållningssätt är att jag passar på att öka så länge kursen befinner sig på nivåer under den nivå jag personligen tycker är fullt rimlig att betala. Notera för tydlighets skull att det inte säger något alls om i vilken riktning aktien rör sig fortsättningsvis i det korta perspektivet, bara att jag personligen tyckte att aktien var köpvärd.

Som jag skrivit om på bloggen tidigare läste jag ifjol Cristofer Anderssons bok om börspsykologi. Han tar där bland annat upp just fenomenet flockbeteende och hur människan är programmerad för att följa gruppen. Det är obekvämt att ta beslut själv. Jag tror att det är huvudförklaringen till att Climeon idag steg med över 20 procent. När en så tung investerare som Ilja Batljan går in med en position litar folk på honom som en erfaren investerare och tar rygg på honom. Man kan argumentera för att det minskar kapitalrisken något i företaget men Iljas innehav motsvarar knappt en procent av det totala antalet aktier. Det verkligt intressanta är att inget egentligen har förändrats i företaget förutom att det tidigare översålda och negativa sentimentet har vänt till ett historiskt mer normalt sentiment för aktien. Ren börspsykologi.

Notera att min poäng inte är att försöka säga något om hur aktiekursen utvecklas framöver utan snarare att många missade tillfället att köpa när aktien var högst rimligt värderad under en förhållandevis lång tid.

Precis som Cristofer skriver i sin bok är det klokt att skriva ned din strategi i lugn och ro när börsen är stängd. Har du läst in dig ordentligt på företaget och dess verksamhet, läst flera olika analyser och hur de har kommit till sina slutsatser och sedan vägt det mot din personliga investeringsstrategi som du ställer upp utifrån dina förutsättningar, din tidshorisont och hur du vet med dig att du fungerar som investerare ger det nämligen ett lugn och en trygghet. Vad aktien står i imorgon, nästa månad eller år har jag ingen aning om. Däremot vet jag vad jag tror att aktien bör vara värderad till om tio år om utvecklingen fortsätter enligt plan utan större negativa hinder som omkullkastar mitt case. Det är en trygghet.

Och ibland är det ironiskt nog bra köptillfällen just när det är lugnt och inte händer särskilt mycket. 

OBS! Om det inte redan framgår tydligt nog av inlägget ska blogginlägg inte läsas som finansiell rekommendation eller rådgivning. Jag vill istället uppmuntra er läsare att själva läsa in er på företagen ni köper och bilda er en egen uppfattning om aktiers långsiktiga värde. Det kräver en del tid och arbete men är en enastående kur för att behålla lugnet när aktiekursen är skakig. Som framgår av inlägget äger jag aktier i bägge företagen. Som också framgår av inlägget är mitt innehav mycket långsiktigt.

Exit Soltech

Igår valde jag att göra exit i Soltech Energy. Det var ursprungligen en av de miljöteknikaktier jag hade tänkt skriva om på bloggen men allt eftersom jag läste in mig på företaget, dess styrkor och potential uppstod också en rad frågetecken längs vägen. Jag väljer därför att istället dela med mig av några av mina anteckningar och tankar om aktien när jag har gått ur position.

Det finns företagsspecifika skäl till mitt beslut men det är i lika stor grad en övning i alternativkostnad.

Jag ska inledningsvis också medge att jag den här gången inte presenterar konkreta beräkningar. Jag har inför mitt beslut räknat på egen hand och det finns flera professionella analyser som kommer till olika slutsatser att ta rygg på, bland annat Aktiespararnas Analysguidens analyser på uppdrag av Soltech. Den senaste från november (länk) presenterar en riktkurs i intervallet 21-27 kronor. Man ska samtidigt vara medveten om att Soltech och deras dotterbolag har fått en del orders sedan dess vilka ökar omsättningen och intäkterna. Som jag ser det är en del av dessa orders delvis redan inprisade i de uppköpta företagens löpande omsättning och orderbok. Samtidigt är det tvivelsutan så att de motiverar ett något högre intervall än i tidigare professionella analyser. Jag presenterar som sagt ingen revidering eller kommentar till de professionella analyserna men för den som vill är det förstås enkelt att själv göra sig besväret att räkna. Slutsatsen jag landade i var att en ökning av börsvärdet med över 50 procent jämfört med nämnda analys för mindre än två månader sedan är att hoppas på mycket men den slutsatsen behöver inte vara korrekt.

Solenergi är en mogen och konkurrensutsatt bransch

Man ska vara medveten om att solenergi redan är en relativt mogen men i synnerhet en starkt konkurrensutsatt bransch där det redan finns större aktörer i Europa, USA och Kina. Därför är Soltech sannolikt inte ett företag som kan uppnå den moat eller vallgrav som investerare ofta söker i långsiktiga innehav. Det är en väsentlig skillnad jämfört med mina större innehav i Azelio och Minesto där bägge företagen har potential att uppnå en oligopolposition på längre sikt och i kraft av unik patentskyddad teknik en monopolställning i det kortare perspektivet.

Integrerade solpaneler företagets verkliga konkurrensfördel

Det jag särskilt fastnade för med Soltech när jag gick in i aktien är de integrerade lösningarna. Soltech har utvecklat lösningar för att integrera solenergi i tak och väggpaneler. Dessa är förvisso mindre effektiva än traditionella solpaneler och därför också något dyrare. Men man kan här hitta en särskild nisch för fastighetsägare som lägger om tak eller vägg/balkong och vill integrera solenergilösningar i renoveringen. Det är smart och har framtiden för sig. Vi ser också att tillväxten i försäljningen av sådana lösningar ökade under 2019, förvisso från en låg nivå. Det kanske inte räcker till en moat då det finns konkurrenter, t.ex. svenska Midsummer, men väl till ett försprång på nischmarknaden och stark position på huvudmarknader. 

Här skulle Soltech också kunna använda sina många uppköp för att få konkurrensfördelar på den svenska marknaden. Samtidigt är den svenska marknaden inte särskilt stor eller lönsam och på mer etablerade marknader är det inte självklart att Soltech lyckas slå sig in. Men framförallt bidrar de integrerade solpanelerna i en alltför blygsam utsträckning till intäkterna som istället finns på andra områden.

Tillväxt genom förvärv

Soltech växer genom framförallt genom förvärv av mindre solenergi-, tak- och fasadföretag. En imponerande rad sådana uppköp har också gjorts under 2020, inte minst sedan emissionen. I det avseendet kanske man högst förenklat kan kalla Soltech ett investmentbolag inom solenergilösningar för tak och paneler. Det gör dem samtidigt förhållandevis beroende av kompetens och kundbas hos de företag man förvärvar. Å andra sidan har många av dessa förvärvade företag en sedan lång tid tillbaka vinstdrivande verksamhet vilket gör att Soltechs omsättning och potentiella framtida vinst ökar med förvärven. Stordriftsfördelarna på den svenska marknaden bör effektivisera verksamheten vilket bör leda till ökad vinst för alla inblandade.

Det starka behovet av intäkter från Advanced SolTech är en risk

Soltechs största intäktskälla i nuläget är de långa avtalen på den kinesiska marknaden genom dotterbolaget Advanced Soltech AB som ägs till 51 procent av Soltech. Resterande 49 procent ägs av Advanced Solar Power Hangzhou Inc. (ASP). Det finns en potentiell intressekonflikt i den inte helt okomplicerade ägarstrukturen och risk vilket gör företaget sårbart. Förvisso är avtalen långa men inhemska aktörer kan komma att erbjuda liknande produkter i framtiden samtidigt som det finns valutarisk och en inte obetydlig politisk risk. Jag bedömer därför att det finns risker kopplade till särnoteringen av Advanced Soltech om den skulle gå till på ett sådant sätt att SolTech förlorar sin majoritetsposition.

Ledningen?

Förra styrelseordföranden Frederic Telander, som fortfarande är storägare, har kontinuerligt sålt av aktier. Också VD Stefan Ölander sålde ett mindre antal aktier motsvarande 3 procent av innehavet i december. Som skäl uppgavs fastighetsrenovering och vi alla behöver ibland sälja aktier för att få loss pengar till annat men likväl är det en betydande insiderförsäljning. Tidigare i år valdes Anna Kinberg-Batra till ny styrelseordförande. Hon har dock nyligen ökat sitt aktieinnehav med cirka 8 000 aktier (cirka 250 000 kronor). Jag är generellt skeptisk till politiker i företag jag äger eftersom de sällan har särskilt mycket branschspecifik erfarenhet utanför politiken och tenderar att plockas in som galjonsfigurer. Det är onekligen ironiskt när en politiker som har prioriterat kärnkraft framför förnybar energi i sin politiska gärning nu får en styrelsepost för att verka för att hennes tidigare kollegor ska ändra på hennes tidigare politiska inriktning (noterar samtidigt att jag inte betvivlar att Kinberg-Batra är kompetent i själva ordföranderollen och jag håller för övrigt helt med Kinberg-Batra om att det är fånigt att ställa kärnkraft och förnybar energi mot varandra, val av energikällor handlar om funktion och lokala förutsättningar, det finns aldrig en universallösning). Utan att lägga någon partipolitisk värdering i det och bortom ämnet för blogginlägget har jag aldrig förstått mig på varför svensk höger som ideologiskt vill värna individens frihet och självbestämmande inte verkar för att göra det enklare för individer att själva renovera sina bostäder så att de i högre utsträckning kan investera i sina egen energiförsörjning. Obegripligt.

Styrelsesammansättningen består alltså av VD med företrädesvis bakgrund som kommunikatör, f.d. VD Telander, en f.d. politiker och ytterligare en kommunikatör. Jag är sammantaget inte överdrivet imponerad och hade gärna sett en person med teknisk kompetens och en person med ytterligare beprövad företagsledningskompetens också. Den största tillgången torde vara innovationschefen Anna Svensson som har utvecklat de funktionella, smarta och estetiska soltak- och panellösningarna. Sammantaget blir Soltech som jag ser det därför väl beroende av den kompetens man köper upp i panel- och takföretagen.

Alternativkostnaden

En skillnad mot Azelio och Minesto är att Soltech redan idag är ett förhållandevis etablerat företag och, även om de idag inte gör någon vinst, har fått in Erik Selin som betydande ägare och att ett börsvärde på 2,5 miljarder kronor i sig inte är avskräckande högt, kan jag ändå inte komma ifrån att jag tycker att marknaden har prisat in väl stora framgångar som också ska levereras. Man kan förvisso invända att den stora efterfrågan från institutionella investerare säkert kan driva upp kursen ytterligare precis som har skett i norska Tomra och danska Vestas men de företagen presenterar också en stabil ökande vinst år efter år.

Förvisso har Soltech avtal om 1 000 MW producerad el till och med 2024 och naturligtvis kommer de större intäkterna falla in i slutet av projektcykeln när kostnaderna är tagna. Värt att notera är att intäkterna på Advanced Soltechs marknad inte kommer från försäljning av solpanelerna utan från att kunden betalar för elektriciteten som produceras då denna förbinder sig till ett tjugoårigt avtal. I den affärsmodellen föredrar jag Climeons lösning där Climeon sannolikt har högre intäkt per producerad kWh på sina bägge asiatiska marknader där elpriserna är ovanligt höga (ungefär dubbelt så högt i Japan).

Solenergi är ett etablerat energislag där konkurrensen är hög varför intäkterna inte är högre än för företag som Azelio och Minesto när de väl får intäkter. De senare har förvisso bara avtal om en femtedel av Soltechs nuvarande orderbok inom räckhåll men å andra sidan också långt större potential. Azelio har intresseförfrågningar som fyra gånger överstiger Soltechs nuvarande avtal och Minesto har potential att på tio års sikt årligen producera vad Soltech har avtal om till 2024. Eftersom de senare företagen i sämsta fall har en stark oligopolposition på marknaden och initialt en monopolposition i skydd av patent på unika tekniska lösningar bedömer jag helt enkelt att deras förutsättningar att växa är större på sikt.

Förvisso hade jag tänkt mig att behålla Soltechaktierna också på längre sikt men det andra skälet till att jag säljer är just alternativkostnaden. Jag tror helt enkelt att uppsidan i Minesto är större på lång sikt och frigör genom försäljningen utrymme att lösa in ytterligare 2 500 teckningsoptioner. Jag tror nämligen att det gagnar mig mer i det långa loppet. Försäljningen bidrar i sin tur till att minska portföljens belåning som nu är nere på 12,2 procent jämfört med 14 procent vid årsskiftet. Det ger i sin tur lägre ränteutgifter.

Med facit i hand hade jag kunnat få ut ytterligare en tusenlapp eller två på försäljningen och kanske rusar kursen vidare kommande veckor. Vem vet. Jag tyckte att det här var ett fullt rimligt tillfälle att kliva av när jag kan realisera en vinst på 100 procent på mindre än 18 månader. Mycket har hänt på senare tid i Soltech med nämnda uppköp och en uppvärdering av aktien var rimlig. Men jag kan inte komma ifrån att jag inte tycker att enbart nyheten att Joe Biden och demokraterna får en stark möjlighet att genomföra sin gröna omställning gagnar just Soltech och en uppvärdering av börsvärdet med 50 procent verkar inte rimligt.

Jag hade umgåtts med tanken en tid att sälja innehavet för att lösa in Minestooptioner och när det så plötsligt uppvärderas så mycket tog jag tillvarata tillfället som uppstod. Kan tänka mig att kliva på Soltech igen i framtiden men nu vill jag se hur särnoteringen av Advanced Soltech löper i praktiken samt se lite konkreta resultat av det senare årets många affärer. Jag är medveten om att jag i så fall kan behöva köpa tillbaka dyrare men som sagt alternativkostnad. Soltech har gått upp med över 60 procent på en månad samtidigt som Minesto när teknikverifieringen kommande veckor borde avslutas rimligen bör passera nivåer över 30 kronor per aktie igen. Jag tror helt enkelt att uppsidan i Minesto är större än i Soltech.

OBS! Blogginlägg ska aldrig läsas som finansiell rådgivning eller rekommendation. Gör alltid din egen analys och du är själv alltid ansvarig för dina investeringsbeslut. Det här är ingen analys av Soltech utan en slags dagboksanteckningar där jag delar med mig av mina tankar. Hänvisar till professionella och genomarbetade analyser av Soltech och räkna själv på ditt case.

Även om jag strävar efter att förhålla mig så objektiv som möjligt är det här ett inlägg där jag reflekterar över en aktie jag säljer. Den som djupanalyserar de uppköpta företagen kan mycket väl landa i en helt annan slutsats än mig. Jag kan själv också komma att återköpa aktien i framtiden beroende på vilken information som är tillgänglig om företagets verksamhet vid den tidpunkten.

Climeon

Climeon omvandlar värme till energi och är den av miljöteknikaktierna i min portfölj som är längst fram i sin kommersialisering. Jag har nu äntligen fått tid att ta en djupare titt på företaget.

Inledande varning utfärdas! Climeon gör i nuläget ingen vinst och har alltjämt betydande utgifter. Climeon är därför en aktie förenad med en betydande risk. Det finns ingen garanti för att företagets kommersialisering lyckas i den mening att företaget genererar vinst. Detta inlägg ska inte läsas som finansiell rådgivning eller rekommendation. Det är endast en sammanställning och reflektion över befintliga professionella analyser och den information som företaget har publicerat. Jag äger aktier långsiktigt i Climeon och även om jag eftersträvar att vara kritisk är mitt perspektiv aktieägarens. Gör därför alltid din egen analys. Du är själv ansvarig för dina investeringar.

Det här inlägget bygger alltså uteslutande på information från Climeon och analyser från Pareto (länk), som är beställda av Climeon. Pareto har i sina analyser uppskattat att Climeon kommer bli EBIT och kassaflödespositivt senast 2022. Intäkterna förväntas vara tre gånger högre 2023 än idag. Aktien bedöms korrekt värderad på nuvarande nivåer också 2021 men förväntas vara värd 120 kronor per aktie 2023. Den värderingen sänktes i maj till 85 kronor per aktie och i augusti till 80 kronor per aktie, nedan visar varför.

Vad är Climeon

Climeon är ett miljöteknikföretag med den övergripande affärsidén att omvandla värme till elektricitet. Verksamhet är fokuserad på tre områden:

1. Geotermisk värmeenergi, där de redan har fungerande anläggningar i drift på Island och Japan.
2. Tillvaratagande av spillvärme i kraftverk, bl.a. SSAB och stort fokus på brittiska marknaden.
3. Tillvaratagande av spillvärme i sjöfart, bl.a. Virgin och Viking Line.

Climeon är ett företag som flera redan har skrivit om tidigare, varför jag inte gör en fördjupad presentation av själva tekniken. Den stora fördelen med Climeon jämfört med de flesta övriga företag i min miljöteknikportfölj är att de redan har lyckats sälja och kommersiella projekt i samtliga av sina tre affärssegment. Företaget erbjuder alltså bevisligen miljötekniska lösningar som går att dra in väsentliga intäkter på. Det innebär samtidigt att tillväxtresan redan är ganska inprisad i aktiekursen men samtidigt har aktien sedan noteringen för tre år sedan haft en lugnare resa än flera andra miljöteknikaktier där aktien idag åter handlas nära noteringskursen och som mest har handlats till dubbla noteringskursen. Climeon är längst fram inom geotermisk värmeenergi. Detta är dock en nischad energilösning som fungerar optimalt på särskilda platser varför marknaden är något begränsad. Noterbart är att geotermisk energi är mer förutsägbar än sol- och vindenergi varför det är närmare att betraktas energislaget som basenergi.

När det gäller sjöfart dras den med utmaningar just nu med alla restriktioner kring Coronakrisen, där det är noterbart att Climeon i dagsläget har orders inom kryssningsfartyg. Deras investeringsvilja är rimligen lägre än normalt den kommande tiden, vilket också bekräftades i den senaste kvartalsrapporten. Därför tror jag att större potential finns i det andra segmentet eftersom den potentiella marknaden där är såpass stor att många kraftverk enkelt kan räkna hem den här typen av investeringar på sikt.

Den totala marknadspotentialen är mycket stor. Över 110 GW för geotermisk värmeenergi, över 30 GW för spillvärme i kraftverk och över 5 GW för dito i sjöfart. Lyckas Climeon få ekonomi och marginaler i det hela samtidigt som man behåller en stor marknadsandel i framtida konkurrens finns helt klart potential.

Jag är lite osäker faktiskt på i vilken utsträckning tekniken som helhet är verifierad. Jag vet att det tredje affärsområdet har verifierats av Det Norske Veritas (DNV), samma företag som Azelio och Minesto använder för sin verifiering. Eftersom företaget redan är i en tidig kommersiell fas där man har sålt konkreta produkter i samtliga tre affärsområden till konkreta kunder och därmed har intäkter är företaget inte lika känsligt som ovan nämnda företag i detta avseende. För Climeons vidkommande handlar det mindre om tekniska överväganden och mer om företagsekonomiska överväganden såtillvida att produkten måste erbjuda tillräckligt kostnadseffektiv energi. Teknikrisken är därför relativt låg.

LCOE

Ett nyckeltal som är särskilt viktigt när man jämför energilösningar är levelized cost of energy (LCOE). Det räknar ut den genomsnittliga kostnaden per producerad enhet energi över kraftverkets totala livstid. Detta möjliggör att på ett objektivt sätt jämföra energikällor med en hög initial installationskostnad men hög effektivitet med energikällor som är billigare att installera men har kortare livslängd och lägre effektivitet. Kort och gott kan man se vilka förutsättningar en ny energiteknik har att fullt ut konkurrera med andra energitekniker på kommersiella grunder. 

För geotermisk energi generellt bedömdes LCOE vara mellan 77-117 USD (notera att jag har använt beräkningar i EUR/MWh i tidigare blogginlägg om miljöteknikaktier. Climeon uppgav 2019 att de kunde lösa en LCOE mellan 51 USD (ej borrad) och 104 USD (medeldjup borrning). Den förra siffran är redan idag att betrakta som konkurrenskraftig på marknadsmässiga villkor på platser där de geografiska förutsättningarna är goda. I framtiden bedömer Climeon att de kommer kunna sänka sin LCOE till 37 USD (ej borrad) respektive 66 USD (medeldjup borrning). Climeons tekniska lösning är därmed att betrakta som konkurrenskraftig utan stöd från subventioner eller att kund betalar premier för mer miljövänlig och stabil energi.

Negativt kassaflöde och ökande kostnader

Den senaste årsredovisningen (länk) var dock ingen munter läsning. Omsättningen har förvisso dubblerats i runda svängar jämfört med föregående år. Soliditeten på 83% är också god efter en nyligen genomförd lyckad riktad emission där Climeon tog in ytterligare 260 miljoner kronor. Den innebar samtidigt ytterligare 5 miljoner B-aktier och därmed en utspädning på cirka 10 procent. Jag ogillar som jag ofta skriver på bloggen och twitter plötsliga riktade emissioner där vi småägare inte får chansen att teckna men det ger samtidigt arbetsro under en överskådlig tid framöver. Samtidigt har resultatet minskat med nästan en fjärdedel och kassaflödet minskar, alltjämt negativt, jämfört med föregående år och endast emissionen samt kundfodringar bidrar positivt. Resultat per aktie (-2,30 kronor) är förvisso lika stort som ifjol, vilket beror på utspädning efter emissionen. Rörelseintäkterna ökar med 16% men från en låg nivå och ger ingen väsentlig påverkan på resultatet. Intäkterna från de första projekt som är igång är idag helt enkelt låga än så länge. Grovt förenklat kan man befara att Climeon antingen måste ta bättre betalt för sina projekt i full kommersiell utsträckning eller sälja väsentligt fler eller större projekt i framtiden för att nå god lönsamhet.

Pareto bedömer samtidigt att Climeon skulle uppvisa positivt EBIT och kassaflöde 2022 (man har skjutit fram prognosen med ett år till följd av pandemin). I rapporten för det andra kvartalet 2020 stärktes kassaflödet samtidigt som kostnaderna var lägre än förväntat. Därför finns fortfarande förutsättningar för positivt kassaflöde liksom att undvika ytterligare nyemissioner.

Men alltjämt en god orderbok och potential vid nya större orders

Det reser sammantaget frågetecken kring om företaget investerar i rätt saker eftersom orderingången inte följer med kostnadsökningen. Tydligt är att antalet anställda har ökat (33% fler i år och 7 gånger så många som för två år sedan) vilket optimisten kan välja att se som ett tecken på en offensiv satsning där allt fler order kan säljas kommande år. Öström har också sagt att en lärdom hittills har varit just att ha tillräcklig och kvalificerad personal för att kunna driva och expandera projekten. Det är säkert en riktig och klok prioritering. Climeon har samtidigt en god orderbok där företaget hade en backlog på nära 800 miljoner kronor under 2019. Det är en orderbok som är tio gånger så stor som fjolårets förlust per aktie.

Climeon har tidigare dragit in enskilda större order, den isländska ordern om 100 kraftverk uppskattas till ett värde om 300 miljoner kronor. Climeon har också tagit in flera mindre order i storleksordningen 1-5 miljoner euro i bland annat Kanada och Tyskland. Ett par sådana order per år är tillräckligt för att täcka kostnaderna. Jag noterar dock en betydande risk om orderingången inte skulle öka framöver och företaget har en viss sårbarhet till följd av tuffa tider för den marina sektorn. Det finns helt klart möjligheter och potential men också en viss risk och sårbarhet till följd av de höga utgifterna. I det korta perspektivet bör den goda orderboken och höga soliditeten dock utrymme att på några års sikt rulla ut ingångna affärer.

Climeon uppger en försäljning om cirka 120 miljoner kronor under 2019.

Den stora förtjänsten är projekten i Japan där Climeon på några års sikt kan nå väsentliga intäkter. Marknaden på Japan bedöms ensam ha en potential på 23 GW vilket egentligen räcker för att hålla Climeon sysselsatt det kommande decenniet inom det affärsområdet (jämför cirka 14 GW installerad geotermisk energi globalt). Företaget fick nyligen också en order för en geoenergianläggning på Taiwan. Elpriserna är också förhållandevis höga på bägge marknaderna varför företaget kommer få väsentliga intäkter under lång tid från dessa projekt. Jag gör en notering att det kommer bli viktigt i kommande års rapporter att se hur intäktssidan påverkas av de projekt som nu är i drift där. Det kommer ge en viktig fingervisning om företagets potential då marknaden är stor och det finns möjlighet att skala upp nu när man har tagit de inledande kostnaderna för att få tillstånd, förtroende och första anläggningarna på plats.

Fullt rimlig värdering utifrån uppskattade intäkter

Pareto uppskattar i sin reviderade analys i Augusti att Climeon kommer vara EBIT-positiva 2022 med intäkter på 942 miljoner kronor vilka sedan uppskattas öka till 1 362 miljoner kronor 2023.

Det skulle motsvara en intäkt på 91 respektive 238 miljoner kronor vilket motsvarar 2,27 kronor per aktie 2022 och 5,93 kronor per aktie 2023.

Utifrån samma resonemang som jag tidigare har använt skulle aktien utifrån dessa vinstestimat handlas till en uppskattad P/E om 21 på 2022 års vinstestimat och P/E 8 på 2023 års vinstestimat. Den stora frågan blir då hur snabbt ytterligare vinsttillväxt kommer igång kontra den idag höga kostnadskostymen?

Klart står i alla fall att om man tror att Paretos bedömning är rimlig så borde aktien utifrån en uppskattat vinst på nära 6 kronor per aktie 2023 handlas till 2,5 gånger dagens aktiekurs för att motsvara ett för tillväxtföretag modest P/E-tal på 20. Som bekant brukar tillväxtföretag värderas till högre multiplar än så varför jag tycker att en målsättning om 5 gånger dagens aktiekurs är rimlig i ett längre perspektiv bortemot 2030. Hur som helst finner jag Paretos tidigare riktkurs omkring 120 kronor år 2023 vara rimlig under förutsättning att företaget framgångsrikt lyckas fortsätta sin försäljningsresa. Aktien handlas i skrivande stund till 48 kronor per aktie vilket mot bakgrund av vinstestimaten framstår som fullt rimligt.

Trots den rimliga värderingen är jag ändå inte fullt övertygad ännu och jag återkommer till varför nedan.

Burn rate och tidskrävande processer

Climeon hade före den riktade emissionen ett eget kapital som täckte ungefär två års verksamhet med nuvarande kostnads- och intäktsnivå. Med ytterligare 260 miljoner kronor in i kassan och en orderbok värd cirka 700 miljoner kronor löper företaget därför ingen omedelbar risk givet. Kapitalkostnaden är att betrakta som rimlig. Burn rate är likväl betydande varför det alltjämt är en risk som inte kan negligeras.

Energiinstallationer av Climeons typ är väldigt tidskrävande när det kommer till administrativa tillstånd, vilket inte minst projekten i Japan har visat. Där ligger också en viss risk då det inledningsvis kan ta tid från avtal om projekt till att det levererar intäkter. Samtidigt finns styrkan i att det första geotermiska affärsområdet efter att den initiala höga kostnaden är tagen kommer ge intäkter under hela avtalets längd.

Konkurrens

En farhåga jag har är hur pass unik och skyddad marknaden är. Geotermisk energi och att tillvarata spillvärme är i sig inget nytt. Climeons stora förtjänst är att de erbjuder mer effektiva och småskaliga lösningar som möjliggör att tillvarata energi även vid lägre temperaturer (70-120 grader Celsius). Det är dock inte självklart att de kommer få moat på sin marknad och det torde finnas utrymme till prispress från konkurrenter i framtiden, där Climeon hamnar i kvalitetssegment genom att erbjuda en högre effektivitet. 

Stabil ägarbild och relativt få aktier

En notering i marginalen är att ägarbilden är relativt stabil där grundarna utgående VD Thomas Öström och CTO Joachim Karthäuser tillsammans äger mer än 30% aktierna. Så länge de bägge herrarna inte får för sig att sälja för att casha in och fortsatt tror långsiktigt på sin verksamhet är uppköpsrisken låg. Jag tycker för övrigt att Öström konsekvent ger ett sympatiskt, seriöst, gediget och jordnära intryck i intervjuer och presentationer. Nu kommer Climeon dock tillsätta en ny VD vilket kanske är rätt tidpunkt när kommersiell utrullning accelererar men Öström blir oavsett kvar i organisationen.

Riktigt spännande är att Climeon stöds av Bill Gates och hans fond Breakthrough Energy Ventures som äger samarbets- och finansieringsbolaget Baseload Capital där Climeon också är medlem med upp till 20 procents ägarandel. Samtidigt är det totala antalet aktier lågt i Climeon jämfört med andra miljöteknikaktier, cirka 40 miljoner aktier efter den riktade emissionen nyligen.

Sammanfattning

Det är tydligt att Climeon är ett gediget miljöteknikföretag som redan är långt framme i sin kommersialisering, antagligen längst fram av de miljöteknikaktier jag äger. Även om Climeon inte heller går med vinst idag har företaget redan väsentliga intäkter och en god orderbok (utslaget per aktie motsvarar det utestående ordervärdet över 17,50 kronor per aktie).

Samtidigt bör man beakta att Climeon kan förväntas utsättas för konkurrens på några års sikt varför det också är kritiskt att de bygger upp ett starkt varumärke med goda kundrelationer. Man bör också beakta att Climeon ännu har en stor kostnadskostym där man trots betydande intäkter ännu har några år kvar till vinst. Det finns en särskilt stor osäkerhet kring den maritima sektorn just nu eftersom sektorn har drabbats hårt av pandemirestriktioner och vikande efterfrågan. Den kan i sin tur också drabba Climeon då utrymmet för investeringar är lägre. Climeon har därför också en betydande risk.

En fördel med Climeon är att de, till skillnad från de bägge andra miljöteknikaktierna jag hittills har skrivit om, i sin geotermiska verksamhet förefaller få intäkter från långa avtal i länder med relativt höga energipriser. Det innebär i sin tur att Climeon vid en lyckad storskalig etablering i Japan och Taiwan, där man redan idag har drift igång, kommer kunna räkna in intäkter under många år framöver.

Jag tycker att Climeon är ett spännande och nyttigt miljöteknikföretag men den teoretiska uppsidan är inte lika stor som i Azelio och Minesto. Climeon har själva uppskattat en marknadspotential på cirka 150 GW för deras teknik. Det är antagligen en blygsam bedömning som är i underkant men den bygger också på var de anser det är rimligt och kostnadseffektivt att upparbeta kundrelationer. Teoretiskt finns det naturligtvis en större potentiell marknad för att omvandla värme till energi. Det bör ändå som sagt påminnas om att det här är högst en fjärdedel av den marknadspotential som Minestos teknik besitter. Oavsett är det ur en aktieägarhorisont så att Climeon skulle kunna ha en betydande lönsamhet det kommande decenniet med endast någon procent av sin självuppskattade marknadspotential.

Min förutfattade mening var att Climeon redan hade en del av sin tillväxtresa bakom sig varför jag inte ser aktien som en potentiell tiodubblare. Det verkar det inte finnas fog för vid djupare analys då aktien handlas till P/E 8 på 2023 års vinstestimat vilket innebär att det inte är långsökt att aktien ska värderas upp med minst 2,5 gånger och har potential att värderas upp minst 5 gånger på 5-10 års sikt om företaget lyckas infria förväntningarna och uppnå intäkter och tillväxt i linje med nuvarande estimat. Det är en god nog potential för att jag ska vara beredd att ta en långsiktig portföljandel i företaget. Det antyder också att företaget med en sådan vinstnivå och en utdelningsandel på cirka en tredjedel av vinsten har potential att på åtminstone fem års sikt betala en utdelning som är i linje med mina utdelningsmål för etablerade aktier (3-5 procent yield on cost). Hur fort det går bestäms av hur stora utgifter Climeon har framöver för att växa ytterligare. Utdelning är förstås inget självändamål i detta skede.

Jag valde att öka när nyheten kom den 24 april att geoenergianläggningen i Japan är igång och levererar elektricitet. Samtidigt medger Climeon i sina senaste kvartalsrapporter att den kommande tiden blir utmanande då sjöfartssektorn som är svårt drabbad av COVID-19-krisen.

Trots att företaget redan idag har betydande intäkter väljer jag ändå en mellanväg och är lite försiktig helt enkelt eftersom jag tycker att andra alternativ är mer spännande just nu. Det kan tyckas irrationellt då företaget är mer moget än Azelio och Minesto och, trots lägre teoretisk potential, har en uppenbar möjlighet att bli en stabil utdelningsaktie. Samtidigt vill jag som sagt se att den negativa trenden från de senaste rapporterna när det gäller utgifter och orderingång vänds innan jag satsar mer. Jag vill ha åtminstone 0,5 procent av portföljen i Climeon och tittar på att skala upp till 1 procent på något års sikt men håller utsikt efter tecken på en vändning avseende kostnadskostymen och ökad lönsamhet innan jag tar en större position. Till dess kommer jag fortsätta att öka lite pö om pö för att långsiktigt bygga en position, precis som jag har gjort under hösten, när utrymme medges och hoppas att det här blir en aktie som man kan fylla på i regelbundet när de är ett moget industribolag. 

För transparens: mitt ägande i Climeon är som framgår av detta inlägg rakt igenom långsiktigt. Jag tror att de stora förtjänsterna är åtminstone fem-tio år bort i tiden och avser därför allt annat lika behålla hela mitt innehav till dess. Climeon utgör idag ungefär 0,5 procent av portföljen exklusive Minesto.